央行续作千亿MLF，业内：MLF不会无限制使用，年内仍存降准空间

周一（5月14日），央行继续暂停逆回购操作，不过在发放抵押补充贷款（PSL）801亿元的基础上，开展中期借贷便利（MLF）操作1560亿元，当日无逆回购到期，有3925亿元MLF顺延到期。市场人士指出，结合央行一季度货币政策执行报告的表态来看，货币政策仍维持稳健中性，同时回归实质中性或边际趋松的概率加大，加之短期流动性扰动因素较少，预计资金面相对宽松的格局仍将持续。

上周银行体系流动性总量处于较高水平，央行继续净回笼资金。具体来看，上周有2700亿元逆回购到期，央行累计开展逆回购1300亿元，净回笼资金1400亿元；此外，央行开展1200亿元国库现金定存操作，完全对冲到期量；而上周六（5月12日）到期的3925亿元MLF，顺延到本周一（5月14日）到期。

从货币市场表现看，上周资金面延续宽松格局，主要资金利率继续下行，其中R001均值下行15基点至2.55%，R007均值下行29基点至2.84%；存款类机构方面，DR001加权均价下行10基点至2.45%，DR007加权均价则持稳于2.69%。

本周央行公开市场到期量继续减少，Wind数据显示，本周公开市场有800亿元逆回购到期，其中周一、周二、周五均无逆回购到期，周三、周四分别到期600亿元、200亿元；无正回购和央票到期。

值得注意的是，5月11日，中国人民银行公布了2018年一季度货币政策执行报告。央行表示，将保持货币政策的稳健中性，管住货币供给总闸门。综合运用价、量工具和宏观审慎政策加强预调微调，保持货币信贷和社会融资规模合理增长，把握好稳增长、调结构、防风险之间的平衡。

中金公司点评称，从2018年一季度货币政策执行报告和去年四季度的对比来看，有了一些明显的措辞上的变化。比如从此前的“把握好稳增长、去杠杆、防风险之间的平衡”改为“把握好稳增长、调结构、防风险之间的平衡。”已经把“去杠杆”去掉，回到“调结构”，显示经过去年货币政策的紧缩，各类杠杆都已经得到一定控制，去杠杆的迫切性已经没有那么高。此外，“削峰填谷”这个关键词这次也去掉，显示货币政策态度已经有一定程度的转松，会维持流动性大部分时候稳中偏松一些。

MLF不会无限制使用

MLF、隔夜常备借贷便利（SLF）等作为央行货币政策工具中的新型工具发挥了较好作用，增强了央行流动性管理灵活性和有效性，维护了流动性合理稳定。但此类货币政策工具也存在一些局限性。

中国人民银行4月17日决定，从4月25日起，下调部分金融机构人民币存款准备金率1个百分点，这些金融机构将使用降准释放的资金偿还其所借央行的MLF。

中国金融期货交易所研究院首席经济学家赵庆明认为，过去几年参考的MLF和SLF就是一种置换。MLF和SLF有两个明显缺点：一是抬高银行资金成本；二是只有部分银行才能通过MLF和SLF“拿到”资金和流动性。

新时代证券首席经济学家潘向东表示，为防范金融风险，央行自2016年一季度后多采取MLF等方式补充流动性，但MLF无法完全替代降准。首先，MLF加剧流动性分层。因MLF需要质押品，同大型金融机构相比，中小型金融机构不易从央行获得流动性，只能从大型金融机构获得流动性。这样，一则加剧流动性分层现象，二则拉长了金融产品链。其次，MLF有时间期限，央行续作MLF又存在不确定性，这会引发市场对流动性的不稳定预期。降准增加长期资金供应，有利于稳定流动性，银行资金成本将有所降低。

沈建光认为，MLF作为创新工具，可弥补金融机构流动性，但仍具有局限性。MLF作为我国货币政策框架转型重要设计。MLF其实带有过渡性工具性质。伴随着利率市场化进一步推进，MLF不会无限制使用，规模可能将受到控制。用降准对冲MLF是货币政策框架转型的标志。

未来还存在2-3次降准空间 幅度在50-100BP

此外，值得注意的是，5月10日统计局公布的数据显示，4月份CPI同比上涨1.8%，回落0.3个百分点；PPI同比上涨3.4%，回升0.3个百分点。从CPI重回“1时代”以及美联储的加息步伐加快等国内外因素看，是否支持国内继续降准？中信证券固定收益首席分析师明明表示，从4月份通胀数据看，低于预期的通胀水平为央行降准提供了一些空间。4月份CPI增速低于预期，仅有1.8%，主要原因还是猪肉、鸡蛋价格持续下跌导致的食品项目持续维持较低水平，虽然原油价格上行推动了交通燃料价格增速的上行，但总体通胀还是较弱。后续猪肉价格回暖还存在不确定性，通胀水平也不会出现大幅抬升。

在这样的内部环境下，央行通过降准来营造利率市场化改革、扩内需和降低企业成本的适宜的货币金融环境，通胀高企的压力暂时无需考虑，存在一定的降准空间。从外部环境看，美国通胀快速上行会加快美联储的加息步伐，国内也面临跟随加息的压力，一般来说央行如果跟随加息都会同时开展数量工具的对冲，不排除会继续采取“加息+降准”的方式。

明明还表示，就降准的空间而言，在利率市场化改革关键一步以及银行回表的进程中，降准不是一次性的行为，从长期来看我国金融改革和扩内需等要求降准来营造较为适宜的货币金融环境。4月份降准的具体操作是置换MLF存量，如果对标MLF的存量和流动性缺口数据来估算降准次数，还存在2次到3次的降准空间，重点关注的时间点为流动性缺口维持同一中枢水平5个月以上和政策利率加息前后，若频率较高幅度可能在50BP左右，若频率较低可能会再现100BP的降准。